Berkshire Hathaway 1984

Aos Acionistas da Berkshire Hathaway Inc .:

     Nosso ganho em patrimônio líquido em 1984 foi de US $ 152,6 milhões, ou 
US $ 133 por ação. Isso parece muito bom, mas na verdade é
medíocre. Os ganhos econômicos devem ser avaliados por comparação com
o capital que os produz. Nossos vinte anos agravados
O ganho anual em valor contábil foi de 22,1% (de US $ 19,46 em 1964 para 
US $ 1108,77 em 1984), mas nosso ganho em 1984 foi de apenas 13,6%.

     Como discutimos no ano passado, o ganho em ações intrínsecas 
valor de negócio é a medida econômica que realmente conta.  
Mas os cálculos do valor comercial intrínseco são subjetivos. Dentro
nosso caso, o valor contábil serve como útil, embora 
subestimado, proxy. Na minha opinião, o valor comercial intrínseco e
o valor contábil aumentou em 1984 na mesma taxa.

     Usando minha voz acadêmica, eu lhe disse no passado 
arrasto que uma base de capital crescente exerce sobre as taxas de retorno. 
Infelizmente, minha voz acadêmica está agora dando lugar a um 
voz reportorial. Nossa taxa histórica de 22% é apenas isso -
história. Ganhar até 15% ao ano na próxima década
(supondo que continuemos a seguir nossa atual política de dividendos, 
sobre o qual mais será dito mais adiante nesta carta) precisaríamos 
lucros agregando cerca de US $ 3,9 bilhões. Realizando isso vai
Exigem algumas grandes ideias - as pequenas não servem. Charlie
Munger, meu sócio em administração geral, e eu não tenho nenhum 
tais idéias no presente, mas a nossa experiência tem sido que eles pop 
de vez em quando. (Como é isso para um plano estratégico?)

Fontes de ganhos reportados

     A tabela na página seguinte mostra as fontes de 
Os ganhos informados da Berkshire. Propriedade líquida da Berkshire
o interesse em muitos dos negócios constituintes mudou no meio do ano 
1983, quando ocorreu a fusão Blue Chip. Por causa destes
mudanças, as duas primeiras colunas da tabela fornecem o melhor 
medida do desempenho do negócio subjacente.

     Todos os ganhos e perdas significativos atribuíveis a 
vendas incomuns de ativos por qualquer uma das entidades de negócios são 
agregado com transações de títulos na linha perto do 
parte inferior da tabela e não estão incluídos nos ganhos operacionais. 
(Consideramos qualquer valor anual de ganhos ou perdas de capital realizados 
como sem sentido, mas nós consideramos o agregado realizado e 
ganhos de capital não realizados durante um período de anos como muito 
importante.) 

     Além disso, a amortização do Goodwill não é debitada 
empresas específicas, mas, pelas razões indicadas no apêndice 
à minha carta no relatório anual de 1983, é apresentado como um 
item separado.

                                                    (000s omitidos)
                              -------------------------------------------------- --------
                                                                         Lucro Líquido
                                   Lucro antes do imposto de renda após o imposto
                              -------------------------------------- ------------ ------
                                    Total Berkshire Share Berkshire Compartilhar
                              ------------------ ------------------ -------------- ----
                                1984 1983 1984 1983 1984 1983
                              -------- -------- -------- -------- -------- --------
Lucro Operacional:
  Grupo de Seguros:  
    Subscrição ............ $ (48,060) $ (33,872) $ (48,060) $ (33,872) $ (25,955) $ (18,400)
    Renda de Investimento Líquido ... 68.903 43.810 68.903 43.810 62.059 39.114
  Buffalo News ................ 27,328 19,352 27,328 16,547 13,317 8,832
  Nebraska Furniture Mart (1) 14.511 3.812 11.609 3.049 5.917 1.521
  Doces da See ............. 26,644 27,411 26,644 24,526 13,380 12,212
  Lojas de varejo associadas .. (1,072) 697 (1,072) 697 (579) 355
  Selos Blue Chip (2) (1,843) (1,422) (1,843) (1,876) (899) (353)
  Poupança Mútua e Empréstimo ... 1,456 (798) 1,166 (467) 3.151 1.917
  Precision Steel ........... 4,092 3,241 3,278 2,102 1,696 1,136
  Têxteis .................. 418 (100) 418 (100) 226 (63)
  Wesco Financial ........... 9.777 7.493 7.831 4.844 4.828 3.448
  Amortização do Goodwill .. (1.434) (532) (1.434) (563) (1.434) (563)
  Juros sobre a dívida .......... (14.734) (15.104) (14.097) (13.844) (7.452) (7.346)
  Designado pelo acionista
     Contribuições .......... (3.179) (3.066) (3.179) (3.066) (1.716) (1.656)
  Outros ..................... 4.932 10.121 4.529 9.623 3.476 8.490
                              -------- -------- -------- -------- -------- --------
Lucro Operacional .......... 87.739 61.043 82.021 51.410 70.015 48.644
Distribuição especial GEICO .. - 19.575 - 19.575 - 18.224
Distribuição especial de alimentos Gen. 8.111 - 7.896 - 7.294 -
Vendas de valores mobiliários e
   vendas incomuns de ativos. 104.699 67.260 101.376 65.089 71.587 45.298
                              -------- -------- -------- -------- -------- --------
Lucro total - todas as entidades $ 200.549 $ 147.878 $ 191.293 $ 136.074 $ 148.896 $ 112.166
                              ================================================

(1) Os números de 1983 são os de outubro a dezembro.
(2) 1984 e 1983 não são comparáveis; ativos importantes foram                       
    transferido na fusão de meados de ano de 1983 da Blue Chip Stamps.

     Os acionistas de olhos aguçados notarão que a quantia do 
distribuição especial GEICO e sua localização na tabela 
foi alterado da apresentação do ano passado. Embora eles
reclassificar e reduzir os ganhos “contábeis”, as mudanças são 
inteiramente de forma, não de substância. A história por trás do
mudanças, no entanto, é interessante.

     Conforme relatado no ano passado: (1) em meados de 1983, a GEICO fez uma 
oferecer para comprar suas próprias ações; (2) ao mesmo tempo, concordamos
contrato escrito para vender GEICO uma quantidade de suas ações que 
proporcionalmente ao número agregado de ações 
GEICO recomprado através da proposta de todos os outros acionistas; (3)
na conclusão do leilão, entregamos 350.000 ações para 
GEICO, recebeu US $ 21 milhões em dinheiro, e foram mantidos exatamente 
a mesma porcentagem de GEICO que possuíamos antes da licitação; (4)
A transação da GEICO conosco totalizou uma proporção 
redenção, uma opinião nos tornada sem qualificação por um 
escritório de advocacia líder; (5) o Código Tributário considera logicamente
Resgate proporcionado como substancialmente equivalente a 
dividendos e, portanto, os US $ 21 milhões que recebemos foram tributados 
apenas a taxa de dividendos inter-corporativos de 6,9%; (6) importante,
que US $ 21 milhões foi muito menos do que o anteriormente não-distribuído 
ganhos que tinham acostumado a nossa propriedade em GEICO e, portanto, 
do ponto de vista da substância econômica, foi a nosso ver 
equivalente a um dividendo.

     Porque era material e incomum, destacamos o 
Distribuição GEICO no ano passado para você, tanto no caso aplicável 
relatório trimestral e nesta seção do relatório anual.  
Adicionalmente, enfatizamos a transação para nossos auditores, 
Turfa, Marwick, Mitchell & Co. Tanto o escritório de turfa de Omaha 
Marwick e o parceiro revisor de Chicago, sem objeção, 
concordou com nossa apresentação de dividendos.

     Em 1984, tivemos uma transação virtualmente idêntica com 
Alimentos Gerais. A única diferença foi que a General Foods
recomprou suas ações durante um período de tempo no mercado aberto, 
enquanto a GEICO fez uma oferta de compra única. No geral
Caso de alimentos que vendemos para a empresa, em cada dia que 
ações recompradas, uma quantidade de ações que saíram de nossa propriedade 
percentagem precisamente inalterada. Novamente nossa transação foi
de acordo com um contrato escrito executado antes do início das recompras.  
E mais uma vez o dinheiro que recebemos foi muito menor do que o retido 
ganhos que tinham incorrido em nosso interesse de propriedade desde a nossa 
compra. No geral, recebemos US $ 21.843.601 em dinheiro da General
Alimentos e nossa propriedade permaneceu exatamente 8,75%.

     Neste ponto, o escritório de Peat Marwick em Nova York entrou em 
a imagem. No final de 1984, indicou que discordava
as conclusões do escritório de Omaha da empresa e Chicago revisando 
parceiro. A visão de Nova York era de que o GEICO e a General Foods
transações devem ser tratadas como vendas de ações pela Berkshire 
em vez de receber dividendos. Sob esta contabilidade
abordagem, uma parte do custo do nosso investimento no estoque de 
cada empresa seria imputada ao pagamento do resgate e 
qualquer ganho seria mostrado como um ganho de capital, não como um dividendo 
renda. Essa é uma abordagem contábil apenas, não tendo
sobre os impostos: Peat Marwick concorda que as transações foram 
dividendos para fins de IRS.

     Discordamos da posição de Nova York de ambos os 
ponto de vista da substância econômica e contabilidade adequada. Mas para
evitar a opinião de um auditor qualificado, nós adotamos aqui 
A opinião de Marwick em 1984 e reafirmou 1983 de acordo. Nada disso,
no entanto, tem algum efeito no valor comercial intrínseco: 
interesses de propriedade em GEICO e General Foods, nosso dinheiro, 
impostos, eo valor de mercado e base tributária de nossas participações 
permanece o mesmo.

     Este ano, novamente assinamos um contrato com a General 
Alimentos pelos quais vamos vendê-los compartilha concorrentemente com 
compras no mercado que eles fazem. O acordo prevê que
nosso interesse de propriedade permanecerá inalterado em todos os momentos. De
mantendo assim, nos asseguraremos de que o tratamento de dividendos 
razões fiscais. Em nossa opinião, também, a substância econômica deste
transação novamente é a criação de receita de dividendos. Contudo,
vamos contabilizar os resgates como vendas de ações ao invés de 
renda de dividendos, a menos que sejam adotadas regras contábeis 
diretamente a este ponto. Continuaremos a identificar com destaque
quaisquer transações especiais em nossos relatórios para você.

     Enquanto desfrutamos de uma baixa carga tributária sobre esses 
resgates, e ter participado em vários deles, vemos 
tais recompras, pelo menos, igualmente favoráveis ​​aos acionistas 
quem não vende. Quando empresas com negócios e
posições financeiras confortáveis ​​encontrar suas ações vendendo muito 
abaixo do valor intrínseco no mercado, nenhuma ação alternativa 
pode beneficiar os acionistas tão seguramente quanto as recompras.

     (Nosso endosso de recompras é limitado àqueles ditados 
por relações preço / valor e não se estende ao 
Recompra de “greenmail” - uma prática que consideramos odiosa e repugnante.  
Nestas transações, duas partes atingem seus fins pessoais 
exploração de um terceiro inocente e não consultado. o
Os jogadores são: (1) o extorsionista “acionista” que, mesmo antes 
a tinta em seu certificado de ações seca, entrega o seu
dinheiro-ou-sua-vida »mensagem aos gestores; (2) o corporativo
insiders que rapidamente procuram a paz a qualquer preço - desde que o 
o preço é pago por outra pessoa; e (3) os acionistas cujos
o dinheiro é usado por (2) para fazer (1) desaparecer. Quando a poeira assentar,
o acionista, assaltante, transiente dá seu discurso sobre “livre 
enterprise ”, a gerência-múndi dá seu discurso sobre“ o melhor 
interesses da empresa ”eo acionista inocente 
por mutely financia a recompensa.)

     As empresas em que temos nossos maiores investimentos 
todos envolvidos em repurhas significativas de ações, por vezes, quando ampla 
discrepâncias existiam entre preço e valor. Como acionistas,
Achamos isso encorajador e recompensador por duas importantes razões 
- um que é óbvio, e que é sutil e nem sempre 
Entendido. O ponto óbvio envolve a aritmética básica:
recompras a preços bem abaixo do negócio intrínseco por ação 
valor imediatamente aumenta, de forma altamente significativa, 
valor. Quando as empresas compram suas próprias ações, elas geralmente encontram
é fácil obter $ 2 de valor presente por $ 1. Aquisição corporativa
programas quase nunca se saem tão bem e, em um desanimadoramente grande 
número de casos, não consegue chegar perto de $ 1 de valor para 
cada US $ 1 gasto.

     O outro benefício das recompras é menos sujeito a 
medição, mas pode ser totalmente importante ao longo do tempo. Fazendo
recompras quando o valor de mercado de uma empresa está bem abaixo 
valor de negócio, a gestão demonstra claramente que é dado 
para ações que aumentam a riqueza dos acionistas, em vez de 
para ações que expandem o domínio da administração, mas que não fazem nada 
para (ou mesmo prejudicar) os acionistas. Vendo isso, acionistas e
acionistas potenciais aumentam suas estimativas de retornos futuros 
do negócio. Esta revisão ascendente, por sua vez, produz
preços de mercado mais alinhados com o valor intrínseco do negócio. Estes
os preços são inteiramente racionais. Os investidores devem pagar mais por um
negócio que é apresentado nas mãos de um gerente com 
demonstrou inclinações pró-acionistas do que por um nas mãos 
de um gerente egoísta marchando para um baterista diferente. (Para
fazer o ponto extremo, quanto você pagaria para ser uma minoria 
acionista de uma empresa controlada por Robert Wesco?)

     A palavra chave é "demonstrada". Um gerente que consistentemente
vira as costas para recompras, quando estas estão claramente no 
interesses dos proprietários, revela mais do que ele sabe de sua 
motivações. Não importa quantas vezes ou quão eloquentemente ele bocas
alguma frase inspirada nas relações públicas, como “maximizar 
riqueza dos acionistas ”(a favorita da temporada), o mercado 
corretamente desconta os ativos apresentados a ele. Seu coração não é
escutando sua boca - e, depois de um tempo, nem o 
mercado.

     Nós prosperamos de uma maneira muito importante - assim como outros 
acionistas - pela grande recompra de ações da GEICO, 
Washington Post e General Foods, nossas três maiores holdings. 
(A Exxon, na qual temos nossa quarta maior participação, também 
recomprou de forma inteligente e agressiva as ações, mas, neste caso, 
só recentemente estabeleceram nossa posição.) Em cada um 
empresas, os acionistas tiveram seus interesses em dívida 
negócios materialmente aprimorados por recompras feitas a barganha 
preços. Nos sentimos muito confortáveis ​​em possuir interesses em negócios
como estes que oferecem uma excelente economia combinada com 
gestão consciente dos acionistas.

     A tabela a seguir mostra nossas participações líquidas de 
ações negociáveis. Todos os números excluem os interesses
atribuível aos acionistas minoritários da Wesco e Nebraska 
Mobiliário Mart.


Nº de mercado de custo de ações
------------- ---------- ----------
                                                         (000s omitidos)
    690.975 Afiliadas Publicações, Inc. ....... $ 3.516 $ 32.908
    740,400 American Broadcasting Companies, Inc. 44,416 46,738
  3.895.710 Exxon Corporation ................. 173.401 175.307
  4.047.191 General Foods Corporation ........... 149.870 226.137
  6.850.000 GEICO Corporation .................... 45.713 397.300
  2,379,200 Handy & Harman ........................ 27.318 38.662
    818.872 Interpublic Group of Companies, Inc. 2.570 28.149
    555.949 Indústrias do Noroeste 26.581 27.242
  2.553.488 Time, Inc. .......................... 89.327 109.162
  1.868.600 The Washington Post Company ......... 10.628 149.955
                                                     ---------- ----------
                                                      US $ 573.340 US $ 1.231.560
               Todas as outras ações ordinárias 11.634 37.326
                                                     ---------- ----------
               Ações Comuns Total $ 584.974 $ 1.268.886
                                                     ====================

     Já faz mais de dez anos desde que foi tão difícil quanto 
agora para encontrar investimentos de capital que atendam tanto a nossa qualitativa 
padrões e nossos padrões quantitativos de valor versus preço.  
Tentamos evitar o comprometimento desses padrões, embora 
não fazendo nada a tarefa mais difícil de todas. (Um inglês
estadista atribuiu grandeza do seu país no décimo nono 
século a uma política de “magistral inactividade”. Esta é uma estratégia
isso é muito mais fácil para os historiadores recomendarem do que para 
participantes a seguir.)

     Além dos números fornecidos no início deste 
seção, informações sobre os negócios que possuímos aparecem em 
Discussão da Administração nas páginas 42-47. Uma discussão amplificada
dos negócios da Wesco aparece no relatório de Charlie Munger sobre páginas 
50-59. Você vai achar particularmente interessante seus comentários sobre
condições na indústria de poupança. Nosso outro major controlado
as empresas são Nebraska Furniture Mart, See, Buffalo Evening 
Notícias, e do Grupo de Seguros, para o qual vamos dar algumas especial 
atenção aqui.

Nebraska Furniture Mart

     No ano passado eu apresentei a Sra. B (Rose Blumkin) e ela 
família. Eu te disse que eles eram ótimos, e eu subestimei o
caso. Depois de mais um ano observando seus notáveis ​​talentos
e personagem, posso dizer honestamente que nunca vi um 
grupo gerencial que funciona ou se comporta melhor do que o 
Família Blumkin.

     A Sra. B, Presidente do Conselho, tem agora 91 anos e, recentemente, 
citado no jornal local, dizendo: "Eu chego em casa para comer e 
dormir, e é sobre isso. Eu não posso esperar até que a luz do dia
para poder voltar ao negócio ”. Sra. B está na loja sete
dias por semana, da abertura ao fechamento, e provavelmente faz mais 
decisões em um dia do que a maioria dos CEOs faz em um ano (melhores, 
também).

     Em maio, a Sra. B recebeu um doutorado honorário em 
Ciência comercial pela New York University. (Ela é uma "via rápida"
estudante: não um dia em sua vida foi passado em uma sala de aula antes 
recebimento do doutorado.) Destinatários anteriores de honorários 
graus em negócios da NYU incluem Clifton Garvin, Jr., CEO da 
Exxon Corp .; Walter Wriston, então CEO da Citicorp; Frank Cary,
então CEO da IBM; Tom Murphy, então CEO da General Motors; e,
mais recentemente, Paul Volcker. (Eles estão em boa companhia.)

     O sangue Blumkin não se esgotou. Louie, o filho da Sra. B
e seus três filhos, Ron, Irv e Steve, todos contribuem na íntegra 
medida para o incrível sucesso do NFM. A geração mais jovem tem
frequentou a melhor escola de negócios de todos eles - que conduzida por 
Sra. B e Louie - e sua formação é evidente em sua 
desempenho.

     No ano passado, as vendas líquidas da NFM aumentaram em US $ 14,3 milhões, 
elevando o total para US $ 115 milhões, todos da única loja em 
Omaha Esse é de longe o maior volume produzido por um único
loja de mobiliário doméstico nos Estados Unidos. Na verdade, o ganho
em vendas no ano passado foi em si maior do que o volume anual de 
muitas lojas de sucesso de bom tamanho. O negócio consegue isso
sucesso porque merece esse sucesso. Alguns números serão
te dizer porque.

     Em seu ano fiscal 1984 10-K, a maior especialidade independente 
varejista de artigos de decoração no país, Levitz Furniture, 
descreveu seus preços como “geralmente mais baixos do que os preços 
por lojas de móveis convencionais em sua área de comercialização ”. Levitz,
naquele ano, operou com margem bruta de 44,4% (isto é, 
em média, os clientes pagaram US $ 100 por mercadorias que haviam custado 
US $ 55,60 para comprar). A margem bruta no NFM não é muito mais do que
metade disso. As baixas margens do NFM são possíveis devido à sua
eficiência excepcional: despesas operacionais (folha de pagamento, ocupação, 
publicidade, etc.) são cerca de 16,5% das vendas, contra 35,6% 
Levitz.

     Nada disso é uma crítica a Levitz, que tem um bem
operação gerenciada. Mas a operação NFM é simplesmente extraordinária
(e, lembre-se, tudo vem de um investimento de US $ 500 da Sra. 
1937). Com eficiência incomparável e compra inteligente de volume,
O NFM é capaz de obter excelentes retornos sobre o capital enquanto economiza 
clientes pelo menos US $ 30 milhões por ano a partir do que, em média, 
custaria-lhes comprar a mesma mercadoria em lojas mantendo 
marcações típicas. Essas economias permitem que o NFM aumente constantemente
seu alcance geográfico e, portanto, para desfrutar de um crescimento bem além do 
crescimento natural do mercado de Omaha.

     Várias pessoas me perguntaram quais segredos 
os Blumkins trazem para seus negócios. Estes não são muito
esotérico. Todos os membros da família: (1) aplicam-se com
um entusiasmo e energia que faria Ben Franklin e Horatio 
Alger parece com desistências; (2) definir com realismo extraordinário
domínio de competência especial e actuar de forma decisiva em todos 
assuntos dentro dele; (3) ignorar até mesmo as proposições mais atraentes
falhando fora dessa área de competência especial; e (4)
infalivelmente se comportar de uma maneira de alto grau com todos que lidam 
com. (A Sra. B resume isso a “vender barato e dizer a verdade”.)

     Nossa avaliação da integridade da Sra. B e sua família foi 
demonstrado quando compramos 90% dos negócios: a NFM nunca 
fizemos uma auditoria e não pedimos uma; nós não tomamos um
inventário nem verificar os recebíveis; nós não verificamos a propriedade
títulos. Nós demos a Sra. B um cheque de US $ 55 milhões e ela nos deu
sua palavra. Isso fez uma troca par.

     Você e eu temos a sorte de estar em parceria com o 
Família Blumkin.

Veja Candy Shops, Inc.

     Abaixo está a nossa habitual recapitulação do desempenho de See desde o tempo 
de compra por Blue Chip Stamps:

  52-53 Semana do Ano Número de Número de Funcionamento
    Terminou Sobre Lucros de Vendas Libras de Lojas Abertas
    31 de dezembro Receitas após impostos Doces vendidos no final do ano
------------------- ------------ ----------- -------- - -----------
1984 .............. $ 135,946,000 $ 13,380,000 24,759,000 214
1983 (53 semanas) ... 133.531.000 13.699.000 24.651.000 207
1982 .............. 123.662.000 11.875.000 24.216.000 202
1981 .............. 112.578.000 10.779.000 24.052.000 199
1980 ................ 97.715.000 7.547.000 24.065.000 191
1979 ............ 87.314.000 6.330.000 23.985.000 188
1978 .............. 73.653.000 6.178.000 22.407.000 182
1977 ......... 62.886.000 6.154.000 20.921.000 179
1976 (53 semanas) ... 56,333,000 5,569,000 20,553,000 173
1975 .............. 50.492.000 5.132.000 19.134.000 172
1974 ................ 41,248,000 3,021,000 17,883,000 170
1973 .............. 35.050.000 1.940.000 17.813.000 169
1972 .............. 31.337.000 2.083.000 16.954.000 167

     Este desempenho não foi produzido por um aumento geral 
maré. Pelo contrário, muitos participantes bem conhecidos no
indústria de caixas de chocolate ou perderam dinheiro neste mesmo 
período ou foram marginalmente rentáveis. Para nosso conhecimento,
apenas um concorrente de bom tamanho alcançou alta lucratividade.  
O sucesso da See reflete a combinação de um excepcional 
produto e um gerente excepcional, Chuck Huggins.

     Durante 1984, aumentamos os preços consideravelmente menos do que 
tem sido nossa prática nos últimos anos: a realização por libra foi 
US $ 5,49, alta de apenas 1,4% em relação a 1983. Felizmente, ficamos bem 
progresso no controle de custos, uma área que nos causou problemas 
anos recentes. Custos por libra - exceto aqueles para matérias-primas
materiais, um segmento de despesa em grande parte fora do nosso controle - 
aumentou apenas 2,2% no ano passado.

     Nosso problema de controle de custos foi exacerbado pelo problema 
de volume modestamente decrescente (medido em libras, não dólares) 
uma base de mesma loja. Libras totais vendidas através de lojas nos últimos
anos foi mantido a um nível aproximadamente constante apenas pelo 
adição líquida de algumas lojas anualmente. Este mais lojas-para-get-
a mesma situação de volume naturalmente coloca pressão
Libra custos de venda.

     Em 1984, o volume same-store declinou 1,1%. Volume total da loja
no entanto, cresceu 0,6% devido a um aumento nas lojas. (Ambos
percentagens são ajustadas para compensar um ano fiscal de 53 semanas 
em 1983.)

     O negócio da See tende a ficar um pouco mais sazonal a cada ano.  
Nas quatro semanas anteriores ao Natal, fazemos 40% do ano 
volume e ganhar cerca de 75% dos lucros do ano. Nós também ganhamos
montantes significativos nos períodos da Páscoa e do Dia dos Namorados, mas 
praticamente pisa água o resto do ano. Nos últimos anos,
volume de loja no Natal cresceu em importância relativa, e assim 
ter ordens de quantidade e ordens de correio. O aumento
concentração de negócios no período de Natal produz um 
multiplicidade de problemas gerenciais, todos os quais foram tratados 
por Chuck e seus associados com excepcional habilidade e graça.

     Suas soluções não envolveram compromissos de 
qualidade de serviço ou qualidade do produto. A maioria de nossos
concorrentes maiores não podiam dizer o mesmo. Embora confrontado com
picos e vales um pouco menos extremos na demanda do que nós, eles 
adicione conservantes ou congele o produto acabado para 
suavizar o ciclo de produção e, assim, diminuir os custos unitários. Nós
rejeitar tais técnicas, optando, de fato, pela produção 
dores de cabeça, em vez de modificação do produto.

     Nossas lojas de varejo enfrentam uma série de novos fornecedores de alimentos e lanches 
que proporcionam uma concorrência particularmente forte em 
períodos. Precisamos de novos produtos para lutar e durante 1984 nós
introduziu seis barras de chocolate que, em geral, encontraram um bom 
recepção. Outras introduções de produtos são planejadas.

     Em 1985, vamos intensificar nossos esforços para manter o custo por libra 
aumenta abaixo da taxa de inflação. Sucesso continuado em
esses esforços, no entanto, exigirão ganhos na mesma loja 
poundage. Os preços em 1985 devem ter uma média de 6% - 7% acima dos
1984. Supondo que não haja mudança no volume das mesmas lojas, os lucros devem 
mostre um ganho moderado.

Buffalo Evening News

     Os lucros do News em 1984 foram consideravelmente maiores do que 
nós esperamos. Como em See's, houve um excelente progresso em
controle de custos. Excluindo as horas trabalhadas na redação, total
horas trabalhadas diminuíram cerca de 2,8%. Com essa produtividade
melhoria, os custos globais aumentaram apenas 4,9%. Esse desempenho
por Stan Lipsey e sua equipe de gestão foi um dos melhores no 
indústria.

     No entanto, agora enfrentamos uma aceleração nos custos. Em meados de 1984
nós entramos em novos contratos sindicais de vários anos que previam 
um grande aumento salarial “catch-up”. Este catch-up é inteiramente
apropriado: o espírito cooperativo de nossos sindicatos durante o 
período não rentável de 1977-1982 foi um fator importante em nossa 
sucesso em manter o custo competitivo com o Courier-Express.  
Se não tivéssemos mantido os custos baixos, o resultado dessa luta 
bem foram diferentes.

     Porque nossos novos contratos sindicais entraram em vigor em diferentes 
datas, pouco do aumento da recuperação se refletiu em nossa 
custos. Mas o aumento será quase totalmente efetivo em 1985
e, portanto, nossos custos unitários de mão-de-obra subirão este ano 
taxa consideravelmente maior do que a da indústria. Nós esperamos
para mitigar este aumento pela continuação dos pequenos ganhos em 
produtividade, mas não podemos evitar custos salariais significativamente maiores 
este ano. As tendências dos preços dos jornais também são menos favoráveis ​​agora
do que eram em 1984. Principalmente por causa desses dois fatores, 
esperamos pelo menos uma pequena contração nas margens do News.

     Trabalhar a nosso favor nas notícias são dois fatores de grande 
importância econômica:

     (1) Nossa circulação está concentrada a um grau incomum 
         na área de máxima utilidade para nossos anunciantes.  
         Jornais “regionais” com ampla circulação, em 
         Por outro lado, têm uma porção significativa de seus 
         circulação em áreas que são de utilidade insignificante para 
         a maioria dos anunciantes. Um assinante várias centenas de quilômetros
         longe não é muito de uma perspectiva para o cachorro que você é 
         oferecendo para vender através de um anúncio classificado - nem para o 
         mercearia com lojas apenas na área metropolitana.  
         Circulação “desperdiçada” - como dizem os anunciantes - 
         prejudica a lucratividade: as despesas de um jornal são 
         determinado em grande parte pela circulação bruta, enquanto 
         receitas de publicidade (geralmente 70% - 80% do total 
         receitas) respondem apenas à circulação útil; 

     (2) Nossa penetração no mercado de varejo de Buffalo é 
         excepcional; os anunciantes podem alcançar quase todos os seus
         clientes em potencial usando apenas as notícias.

     No ano passado, falei sobre essa aceitação incomum do leitor: 
entre os 100 maiores jornais do país, fomos então 
número um, diariamente, e número três, domingo, em penetração. o
os números mais recentes nos mostram o número um em penetração nos dias úteis 
e número dois no domingo. (Mesmo assim, o número de domicílios em
Búfalo diminuiu, então nossa atual circulação nos dias de semana está baixa 
levemente; aos domingos é inalterado.)

     Eu também lhe disse que uma das principais razões para isso 
aceitação incomum pelos leitores foi a quantidade incomum de notícias 
que lhes entregamos: uma porcentagem maior do nosso trabalho é 
dedicado a notícias do que é o caso em qualquer outro papel dominante em 
nossa faixa de tamanho. Em 1984, nossa taxa de “news hole” foi de 50,9% (versus
50,4% em 1983), um nível muito acima dos 35% - 40%. Nós vamos
continuar a manter esse índice na área de 50%. Além disso, embora
no ano passado reduziu o total de horas trabalhadas em outros departamentos, 
manteve o nível de emprego na redação e, novamente, 
continuará a fazê-lo. Os custos da redação avançaram 9,1% em 1984,
subir muito acima do nosso aumento geral de custo de 4,9%.

     Nossa política de furto de notícias nos custa um dinheiro extra significativo para 
papel de jornal. Como resultado, nossos custos de notícias (papel de jornal para as notícias
buraco mais folha de pagamento e despesas da redação) como uma porcentagem 
de receita correr mais do que os dos papéis mais dominantes da nossa 
Tamanho. Não há espaço suficiente, no entanto, para o nosso papel ou qualquer
outro papel dominante para sustentar esses custos: a diferença 
entre os custos de notícias "altos" e "baixos" em papéis de tamanho comparável 
corre talvez três pontos percentuais, enquanto as margens de lucro antes de impostos 
são muitas vezes dez vezes esse valor.

     A economia de um jornal dominante é excelente, entre 
o melhor no mundo dos negócios. Proprietários, naturalmente,
gostaria de acreditar que sua maravilhosa lucratividade é alcançada 
só porque eles resultam infalivelmente em um produto maravilhoso. que
A teoria confortável murcha antes de um fato desconfortável. Enquanto
jornais de primeira classe fazem excelentes lucros, os lucros de 
os trabalhos de terceira categoria são tão bons ou melhores - desde que 
de papel é dominante dentro de sua comunidade. Claro, produto
qualidade pode ter sido crucial para o papel em alcançar 
domínio. Acreditamos que este foi o caso no News, em muito
grande parte por causa de pessoas como Alfred Kirchhofer que 
nos precedeu.

     Uma vez dominante, o jornal em si, não o mercado, 
determina quão bom ou quão ruim o papel será. Bom ou
ruim, vai prosperar. Isso não é verdade para a maioria das empresas:
qualidade inferior geralmente produz economia inferior. Mas mesmo
um jornal pobre é uma barganha para a maioria dos cidadãos simplesmente por causa de 
seu valor de “quadro de avisos”. Outras coisas sendo iguais, um pobre
produto não atingirá o nível de leitura alcançado 
por um produto de primeira classe. Um produto ruim, no entanto, ainda
continuam a ser essenciais para a maioria dos cidadãos, e o que comanda 
a atenção vai comandar a atenção dos anunciantes.

     Uma vez que altos padrões não são impostos pelo mercado, 
gestão deve impor sua própria. Nosso compromisso com um
A despesa média com notícias representa um importante 
padrão. Temos confiança de que Stan Lipsey e Murray Light
continuará a aplicar a mais importante e qualitativa 
padrões. Charlie e eu acreditamos que os jornais são muito
instituições especiais na sociedade. Estamos orgulhosos das notícias e
pretendemos que um orgulho ainda maior seja justificado nos próximos anos.

Operações de Seguro

     Abaixo, é mostrada uma versão atualizada da nossa lista usual de tabelas 
dois números-chave para o setor de seguros:

                                    Taxa combinada de mudança anual
                                     em prêmios após o detentor da apólice
                                     Escrito (%) Dividendos
                                    ------------- -------------------
1972 .............................. 10.2 96.2
1973 .............................. 8,0 99,2
1974 .............................. 6,2 105,4
1975 .............................. 11.0 107.9
1976 .............................. 21,9 102,4
1977 .............................. 19.8 97.2
1978 .............................. 12,8 97,5
1979 .............................. 10.3 100.6
1980 .............................. 6,0 103,1
1981 .............................. 3,9 106,0
1982 .............................. 4.4 109.7
1983 (revisado) .................... 4.5 111.9
1984 (estimado) .................. 8.1 117.7
Fonte: Agregados e Médias da Best

     Os dados da Best refletem a experiência de praticamente todo o 
indústria, incluindo ações, empresas mútuas e recíprocas. o
O índice combinado representa os custos totais do seguro (perdas incorridas 
mais despesas) em relação à receita de prêmios; uma relação abaixo
100 indica um lucro de subscrição, e um acima de 100 indica 
uma perda.

     Durante vários anos, dissemos-lhe que um ano 
aumento da indústria de cerca de 10% ao ano em prêmios 
escrito é necessário para o rácio combinado para permanecer mais ou menos 
inalterado. Nós assumimos em fazer essa afirmação de que as despesas como
uma porcentagem do volume de prêmios permaneceria relativamente estável e 
que as perdas aumentariam cerca de 10% ao ano devido à 
influência combinada dos aumentos de volume unitários, inflação e 
decisões judiciais que expandem o que é coberto pelo seguro 
política.

     Nossa opinião está se mostrando desanimadamente correta: um prêmio 
aumento de 10% ao ano desde 1979 teria produzido um 
aumento agregado até 1984 de 61% e um índice combinado 
1984 quase idêntico ao 100,6 de 1979. Em vez disso, o 
indústria teve apenas um aumento de 30% nos prêmios e um combinado de 1984 
proporção de 117,7. Hoje, continuamos acreditando que o índice chave
para a tendência de rentabilidade de subscrição é o ano-a-ano 
variação percentual no volume de prêmios da indústria.

     Agora parece que o volume de prêmios em 1985 crescerá bem 
mais de 10%. Portanto, supondo que as catástrofes estejam em um
Nível "normal", esperamos que o índice combinado comece 
facilitando para baixo no final do ano. No entanto, sob nossa
premissas de perdas em todo o setor (isto é, aumentos de 10% ao ano), 
cinco anos de aumentos de 15% ao ano nos prêmios seriam 
necessário para obter o rácio combinado de volta para 100. Isso significaria 
dobrando o volume da indústria em 1989, um resultado que parece 
altamente improvável para nós. Em vez disso, esperamos vários anos de
ganhos de prêmios um pouco acima do nível de 10%, seguidos por
preços competitivos que geralmente produzirão taxas combinadas 
no intervalo 108-113.

     Nosso próprio índice combinado em 1984 foi um humilde 134. (Aqui, como 
ao longo deste relatório, excluímos assentamentos estruturados e 
suposição de reservas de perda ao reportar essa relação. Muito de
detalhes adicionais, incluindo o efeito do descontinuado 
operações na relação, aparece nas páginas 42-43). Isto é o
terceiro ano consecutivo que nosso desempenho de subscrição foi 
muito mais pobre do que o da indústria. Esperamos uma melhoria
no índice combinado em 1985, e também esperamos que nossa melhora 
substancialmente maior do que a indústria. Mike
Goldberg corrigiu muitos dos erros que cometi antes de tomar 
sobre as operações de seguro. Além disso, nosso negócio é
concentrada em linhas que passaram por piores que a média 
resultados durante os últimos anos, e essa circunstância tem 
começou a subjugar muitos dos nossos concorrentes e até eliminar alguns.  
Com a concorrência abalada, pudemos durante a última metade do 
1984 para aumentar os preços significativamente em certas linhas importantes 
com pouca perda de negócios.

     Por alguns anos eu lhe disse que poderia haver um dia 
vindo quando a nossa força financeira principal faria uma verdadeira 
diferença na posição competitiva do nosso seguro 
Operação. Esse dia pode ter chegado. Estamos quase sem
questionar a mais forte operação de seguros de propriedades / acidentes em 
o país, com uma posição de capital muito superior à do 
empresas bem conhecidas de tamanho muito maior.

     Igualmente importante, nossa política corporativa é manter essa 
superioridade. O comprador do seguro recebe apenas uma promessa em
troca por seu dinheiro. O valor dessa promessa deve ser
avaliado contra a possibilidade de adversidade, não de prosperidade.  
No mínimo, a promessa deve parecer capaz de resistir a uma 
combinação prolongada de mercados financeiros deprimidos e 
resultados de subscrição excepcionalmente desfavoráveis. Nosso seguro
subsidiárias estão dispostos e capazes de cumprir suas promessas 
qualquer ambiente - e não muitas outras empresas claramente 
estamos.

     Nossa força financeira é um ativo particular no negócio 
de assentamentos estruturados e premissas de reserva de perdas que nós 
relatado no ano passado. O reclamante em uma solução estruturada
e a companhia de seguros que possui reservas de perdas resseguradas precisa 
estar completamente confiante de que os pagamentos serão 
décadas para vir. Muito poucas empresas na propriedade / acidente
campo pode atender a este teste de força de longo prazo inquestionável. (Dentro
Na verdade, existe apenas um punhado de empresas com as quais 
ressegurar nossos próprios passivos.)

     Nós crescemos nessas novas linhas de negócios: fundos que nós 
para compensar passivos assumidos cresceu de US $ 16,2 milhões para 
US $ 30,6 milhões durante o ano. Esperamos que o crescimento continue e
talvez para acelerar muito. Para apoiar este crescimento projetado
nós adicionamos substancialmente ao capital da Columbia Insurance 
Companhia, nossa unidade de resseguro especializada em 
liquidações e premissas de reserva de perdas. Enquanto essas empresas
são muito competitivos, os retornos devem ser satisfatórios.

     Na GEICO, a notícia, como sempre, é boa. Essa empresa
alcançou excelente crescimento unitário em seu negócio de seguros primário 
em 1984, e o desempenho de sua carteira de investimentos 
continuou a ser extraordinário. Embora os resultados de subscrição
deteriorou no final do ano, eles ainda permanecem muito melhores do que 
as da indústria. Nossa propriedade na GEICO no final do ano
ascendeu a 36% e, portanto, o nosso interesse na sua direta 
o volume de propriedades / acidentes de US $ 885 milhões foi de US $ 320 
milhões, ou mais do que o dobro do nosso próprio volume de prêmios.

     Eu relatei a você nos últimos anos que o 
O desempenho das ações da GEICO excedeu consideravelmente 
desempenho de negócios da empresa, brilhante como este último tem sido.  
Nesses anos, o valor contábil de nosso investimento em GEICO em nossos 
balanço cresceu a uma taxa maior do que o crescimento da GEICO 
valor comercial intrínseco. Eu te avisei que ao longo do desempenho por
o estoque relativo ao desempenho do negócio obviamente 
não poderia ocorrer todos os anos, e que em alguns anos o estoque deve 
em executar o negócio. Em 1984 isso ocorreu e o
o valor contábil de nossa participação na GEICO mudou muito pouco, 
enquanto o valor de negócio intrínseco desse interesse aumentou 
substancialmente. Desde 27% do patrimônio líquido da Berkshire no
início de 1984 foi representado pela GEICO, seu mercado estático 
valor teve um impacto significativo sobre a nossa taxa de ganho para o 
ano. Não estamos nada infelizes com tal resultado: estaríamos longe
em vez disso, o valor de negócio do GEICO aumenta em X durante o 
ano, enquanto o valor de mercado diminui, do que o valor intrínseco 
aumentar apenas 1/2 X com o aumento do valor de mercado. Na GEICO
caso, como em todos os nossos investimentos, olhamos para os negócios 
desempenho, não desempenho de mercado. Se estamos corretos em
expectativas em relação ao negócio, o mercado eventualmente 
Siga em frente.

     Você, como acionistas da Berkshire, se beneficiou em 
enorme medida a partir dos talentos de Jack Byrne da GEICO, Bill 
Snyder e Lou Simpson. Em seu core business - auto de baixo custo
seguro residencial - a GEICO tem um grande e sustentável 
vantagem competitiva. Esse é um recurso raro nos negócios
geralmente, e é quase inexistente no campo financeiro 
Serviços. (GEICO, em si, ilustra este ponto: apesar da
excelente gestão da empresa, a rentabilidade superior tem iludido 
GEICO em todos os outros empreendimentos além de seu core business.) 
indústria, uma vantagem competitiva como a da GEICO proporciona a 
potencial para recompensas econômicas incomuns, e Jack e Bill 
continuar a exibir grande habilidade em realizar esse potencial.

     A maioria dos fundos gerados pelo núcleo de seguros da GEICO 
operação são disponibilizados para Lou para investimento. Lou tem o
rara combinação de temperamental e intelectual 
características que produzem um investimento excepcional a longo prazo 
desempenho. Operando com risco abaixo da média, ele gerou
retornos que foram, de longe, os melhores do setor de seguros.  
Eu aplaudo e aprecio os esforços e talentos destes três 
gestores pendentes.

Erros na reserva de perda

     Qualquer acionista de uma empresa com interesses importantes na 
negócio de seguros de propriedades / acidentes deve ter alguma 
compreensão das fragilidades inerentes à comunicação de 
ganhos atuais nesse setor. Phil Graham, quando editor
do Washington Post, descreveu o jornal diário como “um primeiro 
rascunho da história ”. Infelizmente, as demonstrações financeiras
de uma seguradora de propriedade / contra acidentes fornece, na melhor das hipóteses, apenas um primeiro 
esboço preliminar de ganhos e condição financeira.

     A determinação dos custos é o principal problema. Mais de um
custos da seguradora resultam de perdas em sinistros, e muitos dos 
perdas que devem ser imputadas à receita do ano corrente 
são excepcionalmente difíceis de estimar. Às vezes a extensão de
essas perdas, ou mesmo sua existência, não são conhecidas há décadas.

     A despesa de perda cobrada em uma empresa de bens / acidentes 
demonstração do resultado corrente representa: (1) perdas ocorridas e 
foram pagos durante o ano; (2) estimativas de perdas ocorridas
e foram reportados à seguradora durante o ano, mas que 
ainda a ser resolvido; (3) estimativas dos custos finais do dólar para
perdas ocorridas durante o ano, mas das quais a seguradora está 
inconsciente (denominado “IBNR”: incorrido mas não reportado); e (4) o
efeito líquido de revisões este ano de estimativas semelhantes para (2) 
e (3) feito nos últimos anos.

     Tais revisões podem demorar muito, mas eventualmente 
estimativa de perdas que faz com que o rendimento do ano X seja 
as declarações erradas devem ser corrigidas, seja no ano X + 1, ou     
X + 10. Isso, necessariamente, significa que os ganhos no ano de 
correção também são distorcidas. Por exemplo, suponha que um reclamante
foi ferido por um dos nossos segurados em 1979 e pensamos que um 
a liquidação provavelmente seria de US $ 10.000. Naquele ano nós
cobramos US $ 10.000 para a nossa declaração de rendimentos para o estimado 
custo da perda e, correspondentemente, criar uma reserva de responsabilidade 
no balanço desse montante. Se nós resolvemos a reivindicação em
1984 por US $ 100.000, cobraríamos ganhos com um custo de perda de 
US $ 90.000 em 1984, embora esse custo fosse realmente uma despesa de 1979.  
E se esse negócio fosse nossa única atividade em 1979, nós 
teria nos enganado muito sobre os custos, e você quanto ao 
ganhos.

     O uso necessariamente extenso de estimativas na montagem do 
figuras que aparecem em tal forma enganosamente precisa no 
demonstração de resultados das empresas de propriedades / acidentes significa que 
erro deve infiltrar-se, não importa quão próprias as intenções de 
gestão. Em uma tentativa de minimizar erros, a maioria das seguradoras
várias técnicas estatísticas para ajustar os milhares de 
avaliações de perdas individuais (chamadas reservas de casos) que compreendem 
os dados brutos para estimativa de passivos agregados. O Extra
reservas criadas por esses ajustes são rotuladas como 
Reservas “em massa”, “desenvolvimento” ou “suplementares”. O objetivo de
os ajustes devem ser um total de reserva de perda que tem um 50-50 
chance de ser provado ou um pouco alto demais ou um pouco 
baixa quando todas as perdas ocorridas antes da data do 
demonstrações financeiras são finalmente pagas.

     Na Berkshire, adicionamos o que achamos apropriado 
reservas suplementares, mas nos últimos anos eles não foram 
adequado. É importante que você entenda a magnitude do
os erros que estiveram envolvidos em nossa reserva. Você pode
assim, vejam por si mesmos quão impreciso é o processo, e 
também julgar se podemos ter algum viés sistêmico que deve 
desconfie de nossos números atuais e futuros.

     A tabela a seguir mostra os resultados do seguro 
subscrição, como temos relatado a você nos últimos anos, e 
também lhe dá cálculos um ano depois em um "se-nós-sabíamos-então-
o que nós pensamos-nós-sabemos-agora ”. Eu digo "o que achamos que sabemos
agora ”, porque os números ajustados ainda incluem muitos 
estimativas de perdas ocorridas nos anos anteriores.  
No entanto, muitas reivindicações dos anos anteriores foram resolvidas 
que nossa estimativa de um ano depois contém menos trabalho de adivinhação do que 
nossa estimativa anterior:

                Resultados de Subscrição Corrigidos
                    como relatado após um ano
     Ano para você experiência
     ---- -------------------- -----------------
     1980 US $ 6.738.000 US $ 14.887.000
     1981 1.478.000 (1.118.000)
     1982 (21.462.000) (25.066.000)
     1983 (33.192.000) (50.974.000)
     1984 (45,413,000)?

     Nossa premissa de liquidação estruturada e reserva de perda 
     as empresas não estão incluídas nesta tabela. Importante
     informações adicionais sobre a experiência de reserva de perda aparecem 
     nas páginas 43-45.

     Para ajudar você a entender essa tabela, aqui está uma explicação 
os números mais recentes: a subscrição antes de impostos de 1984 
perda de US $ 45,4 milhões consiste em US $ 27,6 milhões, estimamos que 
nós perdemos em negócios de 1984, além do aumento da perda de US $ 17,8 
milhões refletiram no valor corrigido para 1983.

     Como você pode ver na revisão da tabela, meus erros 
relatar a você tem sido substancial e, recentemente, sempre 
apresentou uma melhor imagem de subscrição do que realmente era o caso.  
Esta é uma fonte de particular desgosto para mim porque: (1) eu gosto 
para você poder contar com o que eu digo; (2) nosso seguro
gerentes e eu, sem dúvida, agiu com menos urgência do que nós 
se tivéssemos entendido a extensão total de nossas perdas; e (3) nós
pagamento de imposto de renda calculado sobre os lucros superavaliados e 
deu o dinheiro do governo que não precisávamos. (Estes
pagamentos em excesso eventualmente se corrigem, mas o atraso é longo 
e não recebemos juros sobre os valores que pagamos em excesso.)

     Porque o nosso negócio é pesado em direção a acidentes e 
linhas de resseguro, temos mais problemas em estimar custos de perda 
do que empresas especializadas em seguros de propriedade. (Quando um
construção que você segurou queima, você obtém um muito mais rápido 
fixar em seus custos do que você faz quando um empregador que você segurou 
descobre que um de seus aposentados contraiu uma doença 
atribuível ao trabalho que ele fez décadas antes.) Mas eu ainda acho 
nossos erros embaraçosos. Em nossos negócios diretos, temos muito
subestimado a tendência crescente de júris e tribunais para 
fazer o “bolso profundo” pagar, independentemente da situação factual 
e os precedentes passados ​​para o estabelecimento de responsabilidade. Nós também
subestimaram o efeito contagioso de que a publicidade 
em relação a prêmios gigantes em júris. Na área de resseguro,
onde tivemos nossa pior experiência em reservas, nossa 
As companhias de seguros de clientes cometeram os mesmos erros. Desde a
nós estabelecemos reservas com base em informações que eles nos fornecem, suas 
erros se tornaram nossos erros.

     Eu ouvi uma história recentemente que é aplicável ao nosso seguro 
problemas contábeis: um homem viajava para o exterior quando recebeu 
uma ligação de sua irmã informando que seu pai havia morrido 
inesperadamente. Era fisicamente impossível para o irmão
voltar para casa para o funeral, mas ele disse a sua irmã para tomar 
cuidar dos arranjos funerários e enviar a conta para ele.  
Depois de voltar para casa ele recebeu uma conta por vários milhares 
dólares, que ele prontamente pagou. No mês seguinte outro
Bill chegou por US $ 15, e ele pagou isso também. Outro mês
seguido, com uma conta semelhante. Quando, no próximo mês, um terceiro
Bill por US $ 15 foi apresentado, ele chamou sua irmã para perguntar o que era 
indo. "Oh", ela disse. "Eu esqueci de te contar. Nós enterramos papai
em um terno alugado.

     Se você esteve no ramo de seguros nos últimos anos - 
particularmente o negócio de resseguros - essa história está doendo. Nós
tentamos incluir todas as nossas obrigações de “terno alugado” em nossa 
demonstrações financeiras atuais, mas nosso registro de erro 
nos faça humildes e desconfiados. Vou continuar a relatar para
você os erros, mais ou menos, que aparecem a cada ano.

     Nem todos os erros de reserva na indústria têm sido do 
variedade inocente-mas-muda. Com resultados de subscrição tão ruins quanto
eles têm sido nos últimos anos - e com as gerências tendo como 
muita discrição como eles fazem na apresentação financeira 
declarações - alguns aspectos pouco atraentes da natureza humana 
manifestaram-se. Empresas que estariam fora do negócio
se eles realisticamente avaliaram seus custos de perda têm, em alguns 
casos, simplesmente preferiu ter um extraordinariamente otimista 
visão sobre essas somas ainda a ser pagas. Outros se envolveram em
várias transações para ocultar os verdadeiros custos de perda atual.

     Ambas as abordagens podem “funcionar” por um tempo considerável: 
auditores externos não podem efetivamente policiar os 
declarações de seguradoras de propriedades / acidentes. Se as responsabilidades de um
seguradora, corretamente declarado, excederia os ativos, cabe ao 
seguradora para voluntariar esta informação mórbida. Em outras palavras,
o cadáver deve arquivar o atestado de óbito. Abaixo disso
“Sistema de honra” da mortalidade, o cadáver às vezes se dá 
o benefício da dúvida.

     Na maioria das empresas, é claro, as empresas insolventes esgotam 
de dinheiro. O seguro é diferente: você pode estar sem dinheiro, mas com flush.  
Desde dinheiro vem no início de uma apólice de seguro e 
as perdas são pagas muito mais tarde, as seguradoras insolventes não ficam sem 
dinheiro até muito depois de terem ficado sem patrimônio líquido. De fato,
esses "mortos-vivos" muitas vezes redobram seus esforços para escrever 
negócio, aceitando quase qualquer preço ou risco, simplesmente para 
dinheiro fluindo. Com uma atitude como a de um fraudador que 
jogou fora seus fundos roubados, essas empresas esperam que 
de alguma forma, eles podem ter sorte no próximo lote de negócios e 
assim, encurtar as deficiências anteriores. Mesmo que eles não consigam
sorte, a penalidade para os gerentes geralmente não é maior por US $ 100 
milhões de déficits de US $ 10 milhões; enquanto isso, enquanto
as perdas aumentam, os gerentes mantêm seus empregos e privilégios.

     Os erros de reserva de perda de outras propriedades / vítimas 
as empresas são de interesse mais do que acadêmico para a Berkshire. Não
só a Berkshire sofre com a concorrência de venda a qualquer preço, 
os "mortos-vivos", mas também sofremos quando sua insolvência é 
finalmente reconhecido. Através de vários fundos de garantia estatais que
avaliações de impostos, a Berkshire acaba pagando uma parte do 
deficiências de ativos das seguradoras insolventes, inchadas como costumam 
são pela detecção atrasada que resulta de relatórios errados.  
Existe até algum potencial para problemas em cascata. o
insolvência de algumas grandes seguradoras e as avaliações por estado 
fundos de garantia que se seguiriam poderiam pôr em risco
seguradoras previamente solventes. Tais perigos podem ser mitigados se
reguladores estaduais tornam-se melhores na identificação imediata e 
rescisão de seguradoras insolventes, mas o progresso nessa frente 
foi lento.

Sistema de suprimento de energia pública de Washington

     De outubro de 1983 a junho de 1984, o seguro da Berkshire 
subsidiárias adquiriram continuamente grandes quantidades de 
Projetos 1, 2 e 3 do Sistema de Suprimento de Energia Pública de Washington 
(“WPPSS”). Esta é a mesma entidade que, em 1º de julho de 1983,
não pagou US $ 2,2 bilhões em títulos emitidos para financiar 
construção dos projetos 4 e 5, agora abandonados. 
diferenças materiais nos devedores, promessas e 
propriedades subjacentes às duas categorias de obrigações, os problemas 
dos Projetos 4 e 5 lançaram uma grande nuvem sobre os Projetos 1, 2, 
e 3, e pode causar sérios problemas para o último 
problemas. Além disso, houve uma infinidade de problemas
relacionados diretamente aos Projetos 1, 2 e 3 que poderiam enfraquecer ou 
destruir uma posição de crédito forte que 
garantias pela Bonneville Power Administration.

     Apesar desses negativos importantes, Charlie e eu julgamos o 
riscos no momento em que compramos os títulos e os preços
A Berkshire pagou (muito abaixo dos preços atuais) para ser
consideravelmente mais do que compensado pelas perspectivas de lucro.

     Como você sabe, compramos ações negociáveis ​​para nosso seguro 
empresas com base nos critérios que aplicaríamos na compra 
de um negócio inteiro. Essa abordagem de avaliação de negócios não é
difundido entre os gerentes profissionais de dinheiro e é desprezado por 
muitos acadêmicos. No entanto, tem servido bem aos seus seguidores
(para o qual os acadêmicos parecem dizer: "Bem, pode estar tudo bem 
na prática, mas nunca funcionará em teoria. ”) Simplificando, nós 
acho que se podemos comprar pequenos pedaços de negócios com 
economia subjacente satisfatória em uma fração do por ação 
valor de todo o negócio, é provável que algo bom aconteça 
para nós - especialmente se nós possuímos um grupo de tais títulos.

     Estendemos essa abordagem de avaliação de negócios até mesmo para vincular 
compras como o WPPSS. Nós comparamos o custo de US $ 139 milhões
investimento de final de ano no WPPSS para um investimento similar de US $ 139 milhões 
em um negócio operacional. No caso do WPPSS, o “negócio”
arrecada US $ 22,7 milhões após impostos (via juros 
pagos sobre os títulos), e esses ganhos estão disponíveis para nós 
atualmente em dinheiro. Não podemos comprar negócios operacionais
com economia próxima a estes. Apenas relativamente poucas empresas
ganhe os 16,3% após impostos sobre o capital desalavancado que o nosso WPPSS 
investimento e essas empresas, quando disponíveis para 
comprar, vender a grandes prêmios a esse capital. Na média
transação comercial negociada, lucros corporativos desalavancados 
US $ 22,7 milhões após os impostos (equivalente a US $ 45 milhões
impostos) pode custar US $ 250 a US $ 300 milhões (ou às vezes 
muito mais). Para um negócio que entendemos bem e fortemente como,
teremos muito prazer em pagar isso. Mas é o dobro do preço que pagamos
para realizar os mesmos ganhos dos títulos WPPSS.

     No entanto, no caso do WPPSS, existe aquilo que consideramos ser um 
risco muito pequeno que o "negócio" poderia valer nada 
dentro de um ano ou dois. Há também o risco de que o interesse
os pagamentos podem ser interrompidos por um período considerável de tempo.  
Além disso, o máximo que o “negócio” pode valer é sobre 
o valor nominal de US $ 205 milhões dos títulos que possuímos, uma quantia 
apenas 48% superior ao preço que pagamos.

     Esse teto para o potencial positivo é um importante menos. isto
Deve-se perceber, no entanto, que a grande maioria dos 
empresas têm um potencial de vantagem limitada também, a menos que 
o capital é continuamente investido nelas. Isso é assim porque
a maioria das empresas não consegue melhorar significativamente sua média 
retornos sobre o patrimônio - mesmo sob condições inflacionárias, 
Acreditava-se que, antigamente, os retornos eram automaticamente elevados.

     (Vamos empurrar nosso entalhe como exemplo um entalhe 
Além disso: se você optar por "reter" os ganhos anuais de 12% 
vínculo usando o produto de cupons para comprar mais títulos, 
os lucros desse "negócio" de títulos crescerão a uma taxa comparável 
ao da maioria das empresas operacionais que igualmente reinvestem 
ganhos. No primeiro caso, um cupão zero de 30 anos, 12%
título comprado hoje por US $ 10 milhões valerá US $ 300 milhões 
em 2015. No segundo, um negócio de US $ 10 milhões que 
ganha 12% sobre o patrimônio e retém todos os ganhos para crescer, também 
terminará com US $ 300 milhões de capital em 2015. Ambos os negócios 
e o título ganhará mais de US $ 32 milhões no último ano.)

     Nossa abordagem para o investimento em títulos - tratando-o como um incomum 
tipo de “negócio” com vantagens e desvantagens especiais - 
pode parecer um pouco estranho. No entanto, acreditamos que muitos
erros desconcertantes por parte dos investidores poderiam ter sido evitados se 
vira o investimento em títulos com a perspectiva de um empresário. Para
Por exemplo, em 1946, os títulos de 20 anos isentos de impostos AAA negociados a 
abaixo de um rendimento de 1%. Com efeito, o comprador desses títulos naquele
tempo comprou um "negócio" que ganhou cerca de 1% em "valor contábil" 
(e que, além disso, nunca poderia ganhar um centavo a mais do que 1% 
livro), e pagou 100 centavos por dólar por essa abominável 
o negócio.

     Se um investidor tivesse tido a mentalidade de negócios para pensar em 
esses termos - e essa foi a realidade precisa do negócio 
atingiu - ele teria rido da proposição e andou 
longe. Para, ao mesmo tempo, empresas com excelente futuro
os prospectos poderiam ter sido comprados em, ou perto de, valor contábil 
ao ganhar 10%, 12%, ou 15% após o imposto no livro. Provavelmente não
negócios na América mudou de mãos em 1946 no valor contábil que o 
o comprador acreditou que faltava a capacidade de ganhar mais de 1% no livro.  
Mas os investidores com hábitos de compra de títulos ansiosamente fizeram 
compromissos ao longo do ano apenas nessa base. Semelhante,
embora menos extremas, as condições prevaleceram para os dois próximos 
décadas como investidores obrigados felizmente se inscreveu para vinte ou trinta 
anos em termos escandalosamente inadequados pelos padrões de negócios. 
(No que eu acho que é de longe o melhor livro sobre investir sempre 
escrito - "The Intelligent Investor", por Ben Graham - o último 
seção do último capítulo começa com “O investimento é mais 
inteligente quando é mais eficiente. ”Esta seção é chamada 
"Uma palavra final", e é apropriadamente intitulado.

     Vamos enfatizar novamente que há, inquestionavelmente, alguns 
risco no compromisso WPPSS. É também o tipo de risco que
é difícil avaliar. Somos Charlie e eu para lidar com 50
avaliações semelhantes ao longo da vida, seria de esperar que o nosso julgamento 
para provar razoavelmente satisfatório. Mas nós não temos a chance
fazer 50 ou até 5 dessas decisões em um único ano. Até
embora nossos resultados a longo prazo possam acabar bem, em qualquer ano 
corremos o risco de parecermos extraordinariamente tolos. (Isso é
porque todas essas frases dizem "Charlie e eu" ou "nós".)

     A maioria dos gerentes tem muito pouco incentivo para 
inteligente-mas-com-alguma-chance-de-olhar-como-um-idiota 
decisão. Sua relação pessoal de ganho / perda é muito óbvia: se
uma decisão não convencional funciona bem, eles recebem um tapinha no 
de volta e, se der certo, eles têm um deslize rosa. (Falhando
convencionalmente é o caminho a percorrer; como um grupo, os lemingues podem ter
uma imagem podre, mas nenhum lemingue individual jamais recebeu 
pressione.)

     Nossa equação é diferente. Com 47% das ações da Berkshire,
Charlie e eu não nos preocupamos em ser demitidos, e recebemos nossos 
recompensas como proprietários, não gerentes. Assim, nos comportamos com a Berkshire
dinheiro como faríamos com o nosso. Isso freqüentemente nos leva a
comportamento não convencional, tanto em investimentos e negócios em geral 
gestão.

     Nós permanecemos não convencionais no grau em que nós 
concentrar os investimentos de nossas seguradoras, incluindo 
aqueles em títulos WPPSS. Essa concentração só faz sentido
porque o nosso negócio de seguros é conduzido a partir de uma posição de 
força financeira excepcional. Para quase todas as outras seguradoras, um
grau comparável de concentração (ou qualquer coisa próxima a ele) 
seria totalmente inadequado. Suas posições de capital não são
forte o suficiente para suportar um grande erro, não importa o quão atraente 
uma oportunidade de investimento pode aparecer quando analisada com base 
de probabilidades.

     Com a nossa força financeira, podemos ter grandes blocos de alguns 
títulos que temos pensado muito e comprado em 
preços atrativos. (Billy Rose descreveu o problema do excesso de
diversificação: “Se você tem um harém de quarenta mulheres, você nunca 
conheça muito bem qualquer um deles. ”) Com o tempo, nossa política de 
concentração deve produzir resultados superiores, embora estes 
ser temperado pelo nosso tamanho grande. Quando esta política produz um
ano muito ruim, como deve, pelo menos você vai saber que o nosso 
dinheiro foi comprometido na mesma base que a sua.

     Fizemos a maior parte do nosso investimento WPPSS em diferentes 
preços e sob circunstâncias factuais um pouco diferentes 
existem atualmente. Se decidirmos mudar nossa posição, nós
informar os acionistas até muito depois de a mudança ter sido 
concluído. (Podemos estar comprando ou vendendo enquanto você lê isso.)
compra e venda de valores mobiliários é um negócio competitivo, e 
mesmo uma modesta quantidade de competição adicional em ambos os lados pode custar 
nos uma grande quantidade de dinheiro. Nossas compras no WPPSS ilustram isso
princípio. De outubro de 1983 a junho de 1984, tentamos
comprar quase todos os títulos que pudéssemos dos Projetos 1, 2 e 
3. No entanto, compramos menos de 3% dos títulos em circulação. Teve
nós enfrentamos até mesmo alguns investidores endinheirados adicionais, estimulados 
para comprar porque eles sabiam que estávamos, poderíamos ter acabado com um 
quantidade materialmente menor de títulos, comprada em uma 
preço mais alto. (Um par de pilotos de cauda de casaco poderia facilmente ter
nos custou US $ 5 milhões.) Por esse motivo, não comentaremos sobre 
nossas atividades em valores mobiliários - nem para a imprensa, nem 
acionistas, nem a qualquer outra pessoa - a menos que legalmente exigido 
assim.

     Uma observação final sobre nossas compras no WPPSS: nós 
não gostam da compra da maioria das obrigações de longo prazo 
circunstâncias e compraram muito poucos nos últimos anos. Isso é
porque os títulos são tão bons quanto um dólar - e nós vemos o longo
outlook do termo para dólares como sombrio. Nós acreditamos que substancial
a inflação está à frente, embora não tenhamos idéia do que a média 
taxa acabará por ser. Além disso, achamos que existe
pequena, mas não insignificante, chance de inflação descontrolada.

     Tal possibilidade pode parecer absurda, considerando a taxa de 
qual a inflação caiu. Mas acreditamos que o presente exercício fiscal
política - com um enorme déficit - é extremamente perigosa 
e difícil de reverter. (Até agora, a maioria dos políticos em ambos
partes seguiram o conselho de Charlie Brown: “Nenhum problema é tão 
grande que não pode ser fugir. ") Sem uma reversão, alta 
taxas de inflação podem ser adiadas (talvez por um longo período), mas 
não será evitado. Se altas taxas se materializam, elas trazem consigo
o potencial de uma espiral ascendente descontrolada.

     Enquanto não há muito a escolher entre títulos e ações 
(como uma classe) quando a inflação anual está na faixa de 5% a 10%, 
A inflação descontrolada é uma história diferente. Nessa circunstância, um
carteira de ações diversificada quase certamente sofrerá uma 
enorme perda em valor real. Mas títulos já em circulação
sofrer muito mais. Assim, achamos que uma carteira de todos os títulos tem um
risco pequeno, mas inaceitável, "acabar com", e exigimos qualquer 
compra de títulos de longo prazo para eliminar um obstáculo especial. Apenas quando
compras de títulos parecem decididamente superiores a outros negócios 
oportunidades nos envolveremos nelas. Essas ocasiões são prováveis
ser poucos e distantes entre si.

Politica de dividendos

     A política de dividendos é freqüentemente informada aos acionistas, mas 
raramente explicado. Uma empresa vai dizer algo como: "Nosso objetivo
é pagar 40% a 50% dos lucros e aumentar os dividendos em 
uma taxa pelo menos igual ao aumento do IPC ”. E é isso -
nenhuma análise será fornecida a respeito de por que essa política específica é 
melhor para os donos do negócio. Ainda assim, alocação de capital
é crucial para a gestão de negócios e investimentos. Porque é,
acreditamos que gerentes e proprietários devam pensar seriamente sobre o 
circunstâncias em que os rendimentos devem ser retidos e sob 
quais devem ser distribuídos.

     O primeiro ponto a entender é que todos os ganhos não são 
criado igual. Em muitas empresas, particularmente aquelas que têm
rácios elevados de activos / lucros - a inflação provoca alguns ou todos os 
relatou ganhos para se tornar ersatz. A porção ersatz - vamos
chamar esses ganhos de "restrito" - não pode, se a empresa quiser 
manter sua posição econômica, ser distribuído como dividendos. Estavam
esses ganhos a serem pagos, a empresa perderia terreno em 
uma ou mais das seguintes áreas: sua capacidade de manter 
volume unitário de vendas, a sua posição competitiva a longo prazo, 
força financeira. Não importa quão conservador seja o seu payout ratio,
uma empresa que distribui consistentemente ganhos restritos é 
destinado ao esquecimento, a menos que o capital social seja de outra forma infundido.

     Restrito ganhos raramente são sem valor para os proprietários, mas eles 
muitas vezes deve ser descontado fortemente. Na verdade, eles são
recrutados pela empresa, não importa quão pobre seja sua 
potencial. (Esta retenção-não-importa-como-unattractive-o-retorno
situação foi comunicada inconscientemente de uma maneira maravilhosamente irônica 
caminho pela Consolidated Edison há uma década. Na época, um punitivo
política regulatória foi um fator importante que causou o estoque da empresa 
vender até um quarto do valor contábil; ou seja, toda vez que um
o dólar de ganhos foi retido para reinvestimento nos negócios, 
esse dólar foi transformado em apenas 25 centavos de valor de mercado.  
Mas, apesar desse processo de gold-into-lead, a maioria dos lucros era 
reinvestido no negócio em vez de pago aos proprietários.  
Enquanto isso, em locais de construção e manutenção em todo o Novo 
York, assina orgulhosamente proclamado o slogan corporativo, "Dig Nós 
Devo".)

     Os lucros restritos não precisam nos preocupar mais 
discussão de dividendos. Vamos nos voltar para o muito mais valorizado
variedade irrestrita. Esses ganhos podem, com igual
viabilidade, ser retido ou distribuído. Em nossa opinião,
gestão deve escolher o curso que faz mais sentido para 
os proprietários do negócio.

     Este princípio não é universalmente aceito. Para um número de
razões pelas quais os gerentes gostam de reter sem restrições, prontamente 
lucros distribuíveis dos acionistas - para expandir a 
império corporativo sobre o qual os gerentes governam, para operar de um 
posição de excepcional conforto financeiro, etc. Mas acreditamos 
existe apenas um motivo válido para retenção. Irrestrito
ganhos devem ser retidos somente quando houver uma 
prospecto - apoiado preferencialmente por evidências históricas ou, quando 
apropriado, por uma análise cuidadosa do futuro - que por
cada dólar retido pela corporação, pelo menos um dólar de 
valor de mercado será criado para os proprietários.   Isso acontecerá apenas
se o capital retido produzir lucros incrementais iguais, 
ou acima, aqueles geralmente disponíveis para os investidores.

     Para ilustrar, vamos supor que um investidor possui uma
10% de bônus perpétuos com uma característica muito incomum. Cada ano
o investidor pode optar por receber seu cupom de 10% em dinheiro, ou 
reinvestir o cupom em mais 10% de títulos com termos idênticos; 
isto é, uma vida perpétua e cupons que oferecem o mesmo dinheiro ou
reinvestir opção. Se, em qualquer ano, o interesse prevalecente
taxa de longo prazo, títulos sem risco é de 5%, seria insensato 
o investidor a receber seu cupom em dinheiro desde os bônus de 10% que ele 
poderia ao invés escolher valeria consideravelmente mais de 100 
centavos no dólar. Nestas circunstâncias, o investidor
querendo colocar as mãos no dinheiro deve levar seu cupom em 
títulos adicionais e, em seguida, vendê-los imediatamente. Ao fazer isso,
ele iria perceber mais dinheiro do que se ele tivesse tomado seu cupom 
diretamente em dinheiro. Assumindo que todos os títulos foram mantidos por
investidores, ninguém iria optar por dinheiro em uma era de 5% de juros 
taxas, nem mesmo os detentores de títulos que precisam de dinheiro para viver 
finalidades.

     Se, no entanto, as taxas de juros fossem de 15%, nenhum investidor 
gostaria que seu dinheiro fosse investido para ele em 10%. Em vez disso, o
investidor escolheria receber o cupom em dinheiro, mesmo que seu 
as necessidades pessoais de caixa eram nulas. O caminho oposto - reinvestimento
do cupom - daria um bônus adicional ao investidor 
valor de mercado muito menos do que o dinheiro que ele poderia ter eleito. Se ele
deve querer títulos de 10%, ele pode simplesmente levar o dinheiro recebido 
e comprá-los no mercado, onde eles estarão disponíveis em um 
grande desconto.

     Uma análise semelhante à feita pelo nosso hipotético 
obrigacionista é apropriado para os proprietários em pensar se um 
os lucros irrestritos da empresa devem ser retidos ou pagos.  
Claro, a análise é muito mais difícil e sujeita a 
erro porque a taxa ganha em ganhos reinvestidos não é um 
figura contratual, como no nosso caso de títulos, mas sim uma flutuação 
figura. Os proprietários devem adivinhar o que a taxa terá em média
o futuro intermediário. No entanto, uma vez que um palpite informado é
feito, o resto da análise é simples: você deve desejar a sua 
lucros a serem reinvestidos, caso se espere que ganhem altos 
retorna, e você deve desejar que eles sejam pagos se os retornos baixos forem 
o provável resultado do reinvestimento.

     Muitos gerentes corporativos raciocinam muito nesse sentido 
ao determinar se as subsidiárias devem distribuir os lucros para 
sua empresa-mãe. Nesse nível. os gerentes não têm
dificuldade em pensar como proprietários inteligentes. Mas decisões de pagamento
no nível da empresa-mãe, muitas vezes são uma história diferente. Aqui
gerentes freqüentemente têm dificuldade em se colocar no lugar 
de seus acionistas-proprietários.

     Com esta abordagem esquizóide, o CEO de uma multi-divisão 
companhia instruirá a Subsidiária A, cujos ganhos em 
capital pode ser esperado em média 5%, para distribuir 
ganhos disponíveis para que possam ser investidos em 
Subsidiária B, cujos lucros sobre o capital incremental são esperados 
15%. O juramento da escola de negócios do CEO não permitirá
comportamento. Mas se o seu próprio registro de longo prazo com incremental
capital é de 5% - e as taxas de mercado são de 10% - ele é susceptível de impor 
uma política de dividendos sobre os accionistas da empresa-mãe que 
meramente segue algum padrão de pagamento histórico ou da indústria.  
Além disso, ele espera que os gerentes de subsidiárias lhe dêem 
uma conta completa sobre a razão pela qual faz sentido para os ganhos ser 
retidos em suas operações, em vez de distribuídos ao 
pai-proprietário. Mas raramente ele vai suprir seus donos com um
análise semelhante referente a toda a empresa.

     Ao julgar se os gerentes devem reter ganhos, 
os acionistas não devem simplesmente comparar o lucro incremental total 
nos últimos anos para o total do capital incremental porque 
relacionamento pode ser distorcida pelo que está acontecendo em um núcleo 
o negócio. Durante um período inflacionário, as empresas com um núcleo
negócios caracterizados pela economia extraordinária podem usar pequenas 
montantes de capital incremental nesse negócio em muito alta 
taxas de retorno (como foi discutido na seção do ano passado sobre 
Boa vontade). Mas, a menos que estejam experimentando uma tremenda unidade
crescimento, negócios pendentes por definição geram grandes 
quantidades de excesso de caixa. Se uma empresa afunda a maior parte desse dinheiro em
outras empresas que ganham baixos retornos, a empresa global 
o retorno sobre o capital retido pode, no entanto, parecer excelente 
por causa dos retornos extraordinários sendo ganhos pela porção 
de ganhos incrementalmente investidos no core business. o
situação é análoga a um evento de golfe Pro-Am: mesmo que todos os 
amadores são duffers sem esperança, a melhor pontuação da equipe será 
respeitável por causa das habilidades dominantes do profissional.

     Muitas empresas que mostram consistentemente bons retornos tanto 
sobre o capital próprio e sobre o capital incremental global, 
empregaram uma grande parte de seus lucros retidos 
economicamente desinteressante, mesmo desastrosa, base. Deles
negócios principais maravilhosos, no entanto, cujos ganhos crescem ano 
após ano, camuflagem repetida falhas na alocação de capital 
em outros lugares (geralmente envolvendo aquisições de 
empresas que têm uma economia intrinsecamente medíocre). o
gerentes em falta relatam periodicamente as lições que têm 
Aprendi com a última decepção. Eles então geralmente procuram
as lições futuras. (Falha parece ir para as suas cabeças.)

     Nesses casos, os acionistas ficariam bem melhor se 
ganhos foram retidos apenas para expandir o negócio de alto retorno, 
com o saldo pago em dividendos ou usado para recomprar ações 
(ação que aumenta o interesse dos proprietários pelo excepcional 
negócios, poupando-os da participação em negócios abaixo da média).  
Gerentes de empresas de alto retorno que consistentemente empregam 
do dinheiro arrecadado pelas empresas em outros empreendimentos com 
retornos baixos devem ser mantidos para contabilizar essa alocação 
decisões, independentemente de quão rentável a empresa global 
é.

     Nada nesta discussão pretende argumentar 
dividendos que saltam de um trimestre para outro com cada 
mexer nos ganhos ou nas oportunidades de investimento. Acionistas
de empresas públicas compreensivelmente preferem que os dividendos sejam 
consistente e previsível. Pagamentos, portanto, devem refletir
expectativas de longo prazo para ganhos e retornos sobre 
capital incremental. Desde a perspectiva corporativa de longo prazo
muda apenas com pouca frequência, os padrões de dividendos devem mudar 
mais frequentemente. Mas, com o tempo, os ganhos distribuíveis que foram
retido pelos gerentes deve ganhar seu sustento. Se os ganhos tiverem
sido imprudentemente retida, é provável que os gerentes também tenham 
foi imprudentemente retida.

     Vamos agora nos voltar para a Berkshire Hathaway e examinar como esses 
os princípios de dividendos se aplicam a ele. Historicamente, a Berkshire
ganhou bem mais do que as taxas de mercado sobre os lucros acumulados, 
criando mais de um dólar de valor de mercado para cada dólar 
retida. Sob tais circunstâncias, qualquer distribuição teria
contrária aos interesses financeiros dos acionistas, grandes ou 
pequeno.

     De fato, distribuições significativas nos primeiros anos 
foram desastrosos, pois uma revisão de nossa posição inicial 
te mostrar. Charlie e eu então controlamos e administramos três
empresas, Berkshire Hathaway Inc., Comércio varejista diversificado 
Company, Inc., e Blue Chip Stamps (todos agora mesclados em nossos 
presente operação). A Blue Chip pagou apenas um pequeno dividendo,
Berkshire e RDC não pagaram nada. Se, em vez disso, as empresas tivessem
pagaram seus ganhos inteiros, nós quase certamente não teríamos 
ganhos em tudo agora - e talvez nenhum capital também. Os três
empresas originalmente fizeram seu dinheiro a partir de um único 
negócios: (1) têxteis na Berkshire; (2) lojas de departamento em
Diversificado; e (3) selos de negociação na Blue Chip. Estes
empresas de pedra angular (cuidadosamente escolhidas, deve ser 
seu Presidente e Vice-Presidente), respectivamente, (1) sobreviveram 
mas ganhou quase nada, (2) enrugou de tamanho ao incorrer em 
grandes perdas, e (3) encolheu em volume de vendas para cerca de 5% do seu tamanho 
no momento da nossa entrada. (Quem diz "você não pode perder tudo"?)
Somente comprometendo fundos disponíveis para empresas muito melhores 
somos capazes de superar essas origens. (Tem sido como superar um
jovens errados.) Claramente, a diversificação nos serviu bem.

     Esperamos continuar a diversificar, apoiando também o 
crescimento das operações atuais, embora, como já apontamos, 
retornos desses esforços será certamente abaixo do nosso histórico 
retorna. Mas enquanto retornos prospectivos estiverem acima da taxa
necessário para produzir um dólar de valor de mercado por dólar retido, 
Continuaremos a reter todos os ganhos. A nossa estimativa de
retornos futuros caem abaixo desse ponto, vamos distribuir todos 
ganhos irrestritos que acreditamos que não podem ser efetivamente 
usava. Ao fazer esse julgamento, vamos olhar para ambos os nossos
registro histórico e nossas perspectivas. Porque nosso ano a ano
os resultados são inerentemente voláteis, acreditamos que um período de cinco anos 
média apropriada para julgar o registro histórico.

     Nosso plano atual é usar nossos lucros retidos para 
construir o capital de nossas seguradoras. A maioria de nossos
concorrentes estão em condição financeira enfraquecida e relutam em 
expandir substancialmente. No entanto, grandes ganhos de volume premium para o
indústria são iminentes, chegando provavelmente a mais de US $ 15 
bilhões em 1985 contra menos de US $ 5 bilhões em 1983. Esses 
circunstâncias poderiam produzir grandes quantidades de negócios lucrativos 
para nós. Claro, esse resultado não é certeza, mas as perspectivas
porque são muito melhores do que há muitos anos.

Diversos

     Este é o lugar onde a cada ano eu corro meu pequeno “negócio 
queria ”ad. Em 1984 John Loomis, um dos nossos particularmente
acionistas bem informados e alertas, surgiu uma empresa que 
conhecemos todos os nossos testes. Nós imediatamente perseguimos essa ideia, e apenas
uma complicação casual impediu um acordo. Desde que nosso anúncio está puxando,
vamos repeti-lo precisamente na forma do ano passado:

     Nós preferimos:
     (1) grandes compras (pelo menos US $ 5 milhões de impostos 
         ganhos),
     (2) demonstrou poder aquisitivo consistente (futuro 
         projeções são de pouco interesse para nós, nem 
         Situações de “reviravolta”),
     (3) empresas que obtêm bons retornos sobre o patrimônio enquanto 
         empregando pouca ou nenhuma dívida,
     (4) gestão no local (não podemos fornecê-lo),
     (5) empresas simples (se houver muita tecnologia, nós 
         não vai entender isso,
     (6) um preço de oferta (não queremos desperdiçar nosso tempo ou 
         a do vendedor falando, mesmo preliminarmente, 
         sobre uma transação quando o preço é desconhecido).

     Não nos envolveremos em aquisições hostis. Nós podemos prometer
completa confidencialidade e uma resposta muito rápida - habitualmente 
dentro de cinco minutos - se estamos interessados. Nós preferimos
comprar por dinheiro, mas vai considerar a emissão de ações quando 
receber tanto em valor de negócios intrínseco como nós damos. Nós
convidar potenciais vendedores para nos consultar entrando em contato com pessoas 
com quem fizemos negócios no passado. Para a direita
negócios - e as pessoas certas - podemos oferecer um bom lar.

                           * * *

     Um recorde de 97,2% de todas as ações elegíveis participaram 
O programa de contribuições designado por acionistas da Berkshire em 1984.  
As contribuições totais feitas através deste programa foram de US $ 3.179.000, 
e 1.519 instituições beneficentes foram recebidas. Nosso material de proxy para o
reunião anual permitirá que você lance um voto consultivo expressando 
suas opiniões sobre este programa - se você acha que devemos 
continue e, em caso afirmativo, em que nível por compartilhamento. (Você deve ser
interessado em saber que não fomos capazes de encontrar um precedente para 
um voto consultivo em que a gerência busca as opiniões de 
acionistas sobre políticas corporativas relacionadas ao proprietário. Gerentes
que colocam sua confiança no capitalismo parecem não ter pressa de colocar sua 
confiança nos capitalistas.)

     Pedimos aos novos acionistas que leiam a descrição de nossos 
programa de contribuições designado pelos acionistas que aparece 
páginas 60 e 61. Se você deseja participar de programas futuros, 
Pedimos veementemente que você se certifique imediatamente de que suas ações 
são registrados em nome do proprietário atual, não em "rua" 
nome ou nome do candidato. Ações não registradas em 30 de setembro
1985 será inelegível para o programa de 1985.

                           * * *

     Nossa reunião anual será em 21 de maio de 1985 em Omaha, e eu 
espero que você participe. Muitas reuniões anuais são uma perda de tempo
tanto para os acionistas quanto para a administração. Às vezes isso é verdade
porque a administração está relutante em se abrir em questões de negócios 
substância. Mais frequentemente, uma sessão improdutiva é culpa
participantes acionistas que estão mais preocupados com seus próprios 
momento no palco do que eles são sobre os assuntos do 
corporação. O que deveria ser um fórum para discussão de negócios?
torna-se um fórum para a teatralidade, o baço e a defesa de 
problemas. (O negócio é irresistível: pelo preço de uma ação você
chegar a contar a um público cativo suas idéias sobre como o mundo 
deve ser executado.) Sob tais circunstâncias, a qualidade do 
reunião muitas vezes se deteriora de ano para ano como as palhaçadas de 
os interessados ​​em si desencorajam a participação daqueles 
interessado no negócio.

     As reuniões da Berkshire são uma história diferente. O número de
acionistas participando cresce um pouco a cada ano e nós ainda temos que 
experimente uma pergunta boba ou um comentário inspirado no ego.  
Em vez disso, temos uma grande variedade de perguntas sobre o 
o negócio. Porque a reunião anual é a hora e o lugar para
estes, Charlie e eu estamos felizes em responder a todos eles, não importa quão 
demora. (Não podemos, no entanto, responder a mensagens escritas ou telefonadas
perguntas em outras épocas do ano; Uma pessoa de cada vez
relatar é um mau uso do tempo de gestão em uma empresa com 3000 
acionistas.) As únicas questões comerciais que estão fora dos limites 
a reunião anual são aquelas sobre as quais a sinceridade pode custar 
dinheiro real da empresa. Nossas atividades em valores mobiliários seriam a
exemplo principal.

     Nós sempre nos gabamos um pouco sobre essas páginas sobre o 
qualidade de nossos acionistas-parceiros. Venha para a reunião anual
e você verá porque. Fora-da-cidade deve agendar uma parada em
Nebraska Furniture Mart. Se você fizer algumas compras, você vai economizar
muito mais do que suficiente para pagar a sua viagem, e você vai desfrutar do 
experiência.

                                           Warren E. Buffett
25 de fevereiro de 1985 Presidente do Conselho

     Evento subseqüente: Em 18 de março, uma semana após a cópia para este 
relatório foi para o tipógrafo, mas pouco antes da produção, nós 
concordou em comprar três milhões de ações da Capital Cities 
Communications, Inc. em US $ 172,50 por ação. Nossa compra é
depende da aquisição da American Broadcasting 
Companies, Inc. pela Capital Cities, e fechará quando 
transação fecha. No mínimo, isso será muito tarde
1985. Nossa admiração pela gestão das Cidades Capitais levou 
por Tom Murphy e Dan Burke, foi expressado várias vezes em 
relatórios anuais anteriores. Muito simplesmente, eles são tops em ambos
capacidade e integridade. Nós teremos mais a dizer sobre isso
investimento no relatório do próximo ano.